Глава ЦБ сравнила высокую инфляцию с температурой у больного и высоким пульсом при длительном беге. При этом Эльвира Набиуллина считает, что потенциал российской экономики устойчиво растет, и не согласна, что за жесткой денежно-кредитной политикой обязательно следует рецессия. Речь может идти скорее о более умеренном, но положительном экономическом росте, уверена она. Тем временем эксперты объясняют проводимую Центробанком политику рисками реализации «турецкого» или даже стагфляционного сценария в российской экономике, которые нужно предотвратить.
Глава Центробанка Эльвира Набиуллина выступила на форуме ВТБ «Россия зовет!» с обзором текущей ситуации в экономике и финансовой сфере. Она заявила, что ждет снижения инфляции до целевого уровня 4% в 2026 г., и заверила, что высокая ключевая ставка помогла предотвратить инфляционную спираль.
По словам главы ЦБ, если регулятор не будет денежно-кредитной политикой реагировать на повышенную инфляцию или станет снижать ставку, это может привести к ускорению инфляции, а также повлиять на ослабление рубля. «Это будет воспринято как то, что власти расписались либо в нежелании, либо в неспособности обуздать инфляцию», — уверена Э. Набиуллина.
По данным Минэкономики, годовая инфляция в России в конце ноября ускорилась с 8,68% до 8,78%. Эльвира Набиуллина заявила, что «тормозной путь» возвращения инфляции к цели 4% займет весь 2025 г. и захватит часть 2026-го. По ее мнению, нельзя ждать, что инфляция «рассосется сама собой».
Глава ЦБ, объясняя негативные последствия инфляции, выразилась метафорически, сравнив ее с высокой температурой у человека как признаком болезни. Еще она сравнила ее с высоким пульсом, пояснив, что с ним можно бежать на короткую дистанцию, но на длинную не получится. По ее словам, так и высокая инфляция вдолгую ведет к неустойчивости экономического роста.
Э. Набиуллина указала, что высокая инфляция может играть на руку только высокозакредитованным компаниям, которым будет проще обслуживать кредиты, и монополистам, которые смогут перенести издержки в рост цен на неконкурентные товары. Для эффективных компаний с низкими издержками инфляция станет ударом, как и для всего населения, так как сбережения и доходы обесценятся. Государству также придется индексировать ряд расходов в случае высокой инфляции.
Слишком много факторов за повышение ставки
Глава ЦБ отметила, что допускает возможность повышения ключевой ставки с нынешнего уровня в 21% на ближайшем заседании Центробанка 20 декабря. Соответствующие сигналы уже были направлены ранее, напомнила она. При этом Э. Набиуллина подчеркнула, что решение еще не принято.
В пользу принятия решения о повышении ключевой ставки, по словам Набиуллиной, говорит такой новый проинфляционный фактор, как валютный курс. В ноябре официальный курс рубля превышал 109 руб. за долл., после чего опустился до 106 руб. к 4 декабря. Также глава Центробанка отметила продолжающийся высокий рост цен.
При этом Набиуллина отметила, что оперативные данные показывают замедление кредитования, в том числе корпоративных кредитов. Этого разворота ЦБ и добивался, повышая ключевую ставку в течение последних полутора лет. В прошлом сама Набиуллина говорила, что замедление кредита приведет и к замедлению инфляции, хотя и с определенной задержкой.
Глава ЦБ заверила, что ключевая ставка является мощным инструментом борьбы с инфляцией и уже помогла предотвратить вхождение в инфляционную спираль, при которой цены должны были бы расти с гораздо более высоким темпом. Сдержать инфляцию высокой ключевой ставкой удалось, несмотря на такие факторы, как дефицит кадров на рынке труда и санкции.
В светлое будущее
Э. Набиуллина заявила, что потенциал экономики России растет и продолжит расти в 2025 г. Залогом этого она считает масштабные инвестиции, продолжавшиеся последние три года. По ее словам, Центробанк работает над тем, чтобы обеспечить смягчение кредитно-денежной политики без рецессии, добиваясь баланса между ценовой стабильностью и экономическим ростом. В 2025 г. ЦБ РФ ждет умеренного роста экономики.
Глава Центробанка назвала бюджет на 2025 г. дезинфляционным фактором, то есть понижающим инфляцию, если он будет исполнен в принятом в последней редакции виде. Она указала, что доля бюджетных расходов в ВВП не растет, но предупредила, что большое кредитное плечо в расходах и достаточный объем субсидированных кредитов все-таки могут создать лишние деньги в экономике. Э. Набиуллина также назвала огромным потенциал для размещений на российском рынке капитала. Она предложила привлекать их новыми стимулами, которые необходимо разработать совместно с правительством.
Какова необходимая степень жесткости денежно-кредитной политики?
Оценка экспертов
В 2024 г. достаточно часто в обсуждениях денежно-кредитной политики звучало мнение о том, что следует позволить экономике инфляцию выше таргета, чтобы стимулировать экономический рост. Однако риторика Центрального банка не допускает таких обсуждений и предполагает проведение жесткой ДКП для возвращения к цели, говорится в новом исследовании рейтингового агентства «Эксперт РА» — «ДКП-2025: „в яблочко“ или „в молоко“»?
Эксперты отмечают, что одна из причин — возможность реализации турецкого или даже стагфляционного сценария при недостаточно высоких ставках процента. При смягчении денежно-кредитной политики экономика останется перегретой, но высокие ставки уже не будут сдерживать спрос. Конечно, более низкие ставки дадут корпоративному сектору больше возможностей для совершения инвестиций, но мощности увеличатся не мгновенно, а проблему дефицита кадров на рынке это не решит.
При этом спрос вырастет сразу же, и сразу же даст сильный инфляционный эффект — компании станут увеличивать цены, персонал будет требовать повышения заработных плат, что в свою очередь обострит ситуацию на рынке труда и еще больше разгонит инфляцию при неизменном уровне производства.
Слишком позднее снижение ключевой ставки также может привести к состоянию стагфляции. Если представить, что высокие ставки в экономике приведут к тому, что спрос снизится слишком сильно — фирмы начнут сокращать объем производства, а безработица вырастет, инвестиции будут по-прежнему затруднены из-за высоких ставок, но они уже и не будут требоваться компаниям для удовлетворения спроса. Экономика начнет стагнировать. Если при этом инфляция будет оставаться высокой, то такая ситуация будет называться стагфляцией. Инфляция в этом случае может сохраняться на высоком уровне из-за значительных инфляционных ожиданий, например, вследствие неверия населения в то, что ЦБ способен вернуть инфляцию к цели.
Отсюда вытекает вторая причина приверженности ЦБ цели — важность доверия между населением и Центральным банком для проведения эффективной денежно-кредитной политики. Аналитики отмечают, что Банк России не попадает в таргет по инфляции уже пятый год подряд и в последнем среднесрочном прогнозе отказался от идеи попасть в цель в 2025 г. Это неизбежно сказывается на инфляционных ожиданиях — экономические агенты вполне естественно повышают свои ожидания по инфляции при ее росте. Однако то, насколько сильно растут инфляционные ожидания, зависит от доверия населения Центральному банку.
Академические исследования показывают, что инфляционные ожидания населения обратным образом связаны с доверием Центральному банку — чем выше уровень доверия, тем ниже инфляционные ожидания и тем они более заякорены.
Интересный естественный эксперимент о влиянии доверия к ЦБ на инфляционные ожидания случился в 2022 г. в Японии. Там председатель Банка Японии Харухико Курода сказал, что «толерантность домохозяйств к инфляции выросла», объясняя продолжение применения мягкой монетарной политики в условиях повышающихся цен. После волны обрушившейся на него критики он отозвал свое замечание, однако это могло повлиять на уровень доверия населения Центральному банку и уровень инфляционных ожиданий. Авторы работы Trust in the central bank and inflation expectations: Experimental evidence оценили, что доверие упало в среднем на 1,11 п. из 10, при этом каждый пункт, в свою очередь, связан с ростом инфляционных ожиданий на 0,63 п.п.
«Таким образом, Центральный банк должен перейти к циклу снижения ставки в тот момент, когда спрос упадет до уровня, соответствующего потенциалу российской экономики, — наличию физического капитала и трудовых ресурсов, сохраняя при этом доверие населения, чтобы обеспечить сокращение инфляционных ожиданий и инфляции», — делают вывод авторы исследования рейтингового агентства «Эксперт РА».