В одном из прошлых выпусков (см. «КС», 2011, № 6) мы рассказывали о том, что представляет собой опцион эмитента и какие функции он выполняет. В сегодняшнем выпуске речь пойдет об особенностях размещения дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону.
Среди способов размещения эмиссионных ценных бумаг можно выделить:
- размещение по открытой или закрытой подписке опциона эмитента;
- размещение дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону.
По экономической природе это инвестиционные способы размещения ценных бумаг, поскольку предусматривают передачу эмитенту встречного предоставления приобретателем за размещаемые ему ценные бумаги. Происходит прирост активов эмитента и его собственного капитала.
Размещение дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону ведет к увеличению реального размера уставного капитала общества. По функциональному назначению этот способ (ценные бумаги размещаются дополнительно к ранее размещенным) предназначен стимулировать определенную часть менеджмента (владельцев опционов) на рост стоимости компании.
С точки зрения влияния на основную функцию уставного капитала — установление объема инвестиционных корпоративных прав акционеров, — размещение дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону является содержательным способом размещения, поскольку ведет к перераспределению корпоративных прав акционеров.
По правовой природе это возмездные сделки – договоры.
обратите внимание
Опцион — это финансовый инструмент, удостоверяющий право его владельца на получение в будущем базового актива по заранее определенной цене (в данном случае – акций эмитента). Если текущая рыночная стоимость базового актива окажется выше зафиксированной в опционе цены его получения, то экономическая выгода владельца опциона составит разницу цены его исполнения и текущей рыночной стоимости базового актива.
Опцион как финансовый инструмент применяется для финансовых операций спекулятивного характера (заключить сделку сегодня и угадать цену на базовый актив в будущем). Он также может использоваться как инструмент долгосрочного стимулирования топ-менеджмента публичных компаний.
Согласно отечественному законодательству опцион эмитента есть «эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и/или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента. Опцион эмитента является именной ценной бумагой» (ст. 2 Федерального закона от 22.04.96 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (далее — Закон о РЦБ)).
Опцион является именной ценной бумагой.
Законодательный «имплант»
Мировой практикой предусмотрены несколько способов исполнения обязательств по опционам на акции эмитента.
Возмездные: опцион удостоверяет право его владельца на приобретение определенного количества акций эмитента по фиксированной цене (она может определяться в виде абсолютной цифры или формулы). Исполнение опциона происходит посредством заключения и исполнения возмездных сделок по приобретению дополнительных акций на заранее определенных условиях.
Безвозмездные: опцион удостоверяет право его владельца на безвозмездное получение конкретного количества акций эмитента. В данном случае ценная бумага одного вида (опцион) аннулируется, а ее владельцу одномоментно размещаются ценные бумаги другого вида (акции). Происходит безвозмездное замещение в обращении ценных бумаг одного вида ценными бумагами другого.
Исполнение опциона состоит не в предоставлении его владельцу реальных ценных бумаг, а в выплате разницы между ценой, зафиксированной в опционе, и текущей рыночной стоимостью акций.
Отечественная практика выбрала модель возмездного исполнения обязательств по опциону. Он закрепляет право его владельца на покупку в предусмотренный срок и (или) при наступлении указанных в опционе обстоятельств определенного количества акций по заранее установленной цене (причем на покупку акций, которые должны быть дополнительно размещены к уже размещенным).
обратите внимание
Исполнение обязательств по опциону — один из инвестиционных способов увеличения реального размера уставного капитала акционерного общества.
На возмездный характер сделок, совершаемых по исполнению обязательств по опциону, указывает тот факт, что в условиях его размещения фиксируются цена и срок оплаты оплаты акций, право на приобретение которых он предоставляет.
Приобретение дополнительных акций на условиях опциона является правом, а не обязанностью его владельца. При размещении опциона устанавливается срок осуществления указанного права его владельца, в том числе срок (или порядок его определения), в течение которого владельцами опционов могут быть поданы соответствующие заявления, а также срок и порядок оплаты дополнительных акций владельцем опциона1.
обратите внимание
В силу субъективных причин этот инвестиционный способ размещения дополнительных акций был назван конвертацией. Очевидно, что по экономической природе и юридической форме он принципиально отличается от конвертации как односторонней безвозмездной сделки, совершаемой по воле эмитента.
Размещение дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону по экономической природе и функциональному назначению близко к закрытой подписке (возмездному размещению ценных бумаг среди заранее определенного круга инвесторов).
Однако между этими двумя способами есть различия.
Законодательно установлено, что при закрытой подписке цена размещения должна быть не ниже текущей рыночной стоимости ценных бумаг, а при размещении дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону цена размещения акций определяется заранее и не связана с их текущей рыночной стоимостью на момент размещения (как правило, она ниже).
При исполнении опциона акции могут быть приобретены только на возмездной основе. Цена их приобретения складывается из:
- цены размещения опциона, которая не может быть ниже номинальной стоимости акций, право на приобретение которых он предоставляет (уплачивается при размещении опциона);
- цены приобретения акции, указанной в опционе, которая уплачивается в момент приобретения акции.
При закрытой подписке определенная часть акционеров имеет преимущественное право приобретения размещаемых акций. При размещении дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону преимущественное право приобретения у акционеров отсутствует2.
Действует специальное ограничение, препятствующее значительному размыванию доли акционеров в уставном капитале при исполнении опциона. Количество акций определенной категории (типа), право на приобретение которых предоставляют опционы, не может превышать пять процентов акций этой категории (типа), размещенных на дату представления документов для госрегистрации выпуска опционов (ст. 27.1 Закона о РЦБ).
Как отмечалось, размещение дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону предназначено стимулировать определенную часть менеджмента. В этом случае интересы иных акционеров обеспечиваются не специальными защитными механизмами, а ростом курсовой стоимости акций. Если текущая рыночная стоимость акций не превысит цену, зафиксированную в опционе, его владельцы не будут его реализовывать (размещения дополнительных ценных бумаг не будет). Если рыночная стоимость акций возрастет, от этого выиграют все акционеры общества3.
обратите внимание
Законодатели пытались имплантировать в российскую практику новый вид эмиссионной ценной бумаги и способы ее размещения с минимальными технико-юридическими издержками. Чтобы избежать значительных корректив в законы об акционерных обществах и рынке ценных бумаг, они формально «привязали» эти способы размещения к уже имеющимся.
Существует объективная потребность отделить порядок заключения и исполнения сделок по размещению дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону от сделок, осуществляемых по закрытой подписке. Вместо того, чтобы установить еще один самостоятельный способ возмездного размещения дополнительных акций, его назвали конвертацией. Это такой же законодательный ляп, как размещение акций за счет собственных средств общества назвать их размещением за счет имущества общества.
Рискованный и ненадежный
В отечественной корпоративной модели опцион рассматривается в большей мере как спекулятивный инструмент. Это проявилось в размещении опционовпо открытой и закрытой подписке, что нивелирует их адресность менеджменту общества.
Размещение опционов по закрытой подписке вносит элемент непредсказуемости в планы компании по внедрению опционной программы стимулирования ее участников, поскольку у акционеров, голосовавших против решения о размещении опционов либо не участвовавших в голосовании, возникает преимущественное право их приобретения.
Эмитент, размещая опцион, принимает обязательство в будущем эмитировать его базовый актив — свои акции — и продать их по фиксированной цене владельцу опциона. Решение о размещении дополнительных акций общества должен будет принять единогласно совет директоров, в ином составе, чем принимавший решение о размещение опциона. Высок риск непринятия такого решения — соответственно, опцион может остаться без покрытия. Отечественное законодательство не предусматривает специальных механизмов защиты владельцев опционов от недобросовестных действий эмитента.
В силу указанных причин опцион оказался мало востребованной ценной бумагой — для спекулятивных инвесторов это весьма рискованный инструмент, а для стимулирования менеджмента — сложный и ненадежный.
Чтобы опцион заработал, следует устранить недостатки, допущенные законодателем.
Во-первых, предусмотреть наряду с открытой и закрытой подписками специальный способ размещения, позволяющий предоставить опцион адресно менеджерам компании.
Во-вторых, ввести ответственность членов совета директоров и исполнительных органов за ненадлежащие исполнение обязательств, связанных с покрытием опциона (эмиссией дополнительных акций).
В-третьих, если общество блокирует эмиссию дополнительного выпуска акций, предоставить владельцам опциона права на компенсацию, размер которой соответствует разнице между текущей стоимостью предназначаемых им акций и ценой их приобретения, зафиксированной в опционе.
В-четвертых, устранить законодательный ляп, согласно которому право на возмездное приобретение дополнительных акций характеризуется как конвертация. Следует с большей юридической проработкой внедрить в корпоративную практику особый способ возмездного размещения дополнительных акций среди определенного круга лиц, отличающийся от закрытой подписки – размещение дополнительных акций в исполнение обязательств по опциону эмитента.
1 Пункт 6.1.5 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утвержденных приказом ФСФР России от 25.01.2007 № 07-4пз/н.
2 «Преимущественное право на приобретение дополнительных акций, размещаемых в целях исполнения обязательств по опционам эмитента, не применяется (п. 6.1.6 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг. Утверждены приказом ФСФР России от 25.01.2007 № 07-4пз/н).
3 По оценкам аналитиков фондового рынка, западные инвестиционные фонды охотнее приобретают акции тех компаний, которые используют опционные программы в качестве средства стимулирования сотрудников. Этот факт подтверждает то обстоятельство, что общество динамично развивается и стремится удержать перспективных менеджеров. Кроме того, инвесторы справедливо рассчитывают на повышение стоимости компании, выпускающей опционы, что обусловлено прямой заинтересованностью в этом ее ведущих менеджеров.