Россия будет в отстающих — но в лучших отстающих

Финансовая компания «Атон» выступила с размышлениями, каким станет 2019 год для российского рынка. 2018 год, пишут аналитики «Атона», был исключительным для мировых рынков, но не в хорошем смысле. Менее чем за месяц до наступления Нового года почти все классы активов, кроме S&P500, демонстрируют отставание от американского доллара в терминах общей доходности.

Это уникальное явление, констатируют аналитики «Атона»: никогда прежде валюта не опережала другие активы в отсутствие рецессии. Сокращение экономики в США маловероятно, по крайней мере, в течение следующих 12—24 месяцев, а оценки инвестиционных банков и управляющих компаний таковы, что рост экономики США и мировой экономики в 2019 г. будет быстрей, чем по долгосрочному тренду, хотя и медленнее, чем в 2018 г.

Акции развивающихся рынков больше всего пострадали в этом году из-за торговых войн, в первую очередь из-за конфликта между США и Китаем, который так и остается неразрешенным. Более того, жесткая позиция Федеральной резервной системы (строгое следование стратегии повышения учетной ставки) вызвала обвал наиболее уязвимых валют развивающихся рынков, что очень напомнило ситуацию валютного кризиса 1997 г.

Россия, вероятно, будет отставать от других развивающихся рынков, поскольку инвесторы вернутся на упавшие азиатские рынки: угроза эскалации торговой войны постепенно сходит на нет, и особенно стоит выделить Китай, Южную Корею и Индонезию, считают аналитики «Атона».

Интересный и неочевидный факт: в столь неудачный для мировых рынков 2018 год российские акции опередили все основные фондовые рынки и показали неплохую положительную доходность — +7% в долларах США (включая дивиденды), несмотря на давление санкций, торговые войны, снижение валют развивающихся рынков, глобальное неприятие риска и другие негативные факторы. Этот феномен, скорее всего, следствие опережающего роста стоимости качественных активов в глобальном масштабе и благоприятной конъюнктуры нефти в 2018 г. Если не принимать во внимание политические риски, российский фондовый рынок и сейчас можно характеризовать как «глубоко недооцененный», поскольку он сочетает в себе самую высокую дивидендную доходность (7,2%) среди крупных рынков и самый низкий коэффициент цены к прибыли, а также почти рекордный дисконт к прочим развивающимся рынкам по форвардным оценкам (50%), перечисляют аналитики «Атона».

Так что российский рынок должен вырасти в абсолютном выражении, особенно принимая во внимание потенциал роста цен на нефть, которые растеряли весь рост предыдущих 12 месяцев. Но риск новых санкций со стороны США и туманные перспективы нормализации отношений с западными странами оставят существенной встроенную премию для российского рынка — вероятно, предполагают аналитики «Атона», она-то и будет препятствовать значительным притокам капитала. Россия остается рискованной инвестицией, но с заманчивым минимальным вознаграждением в виде щедрой дивидендной доходности.

Что касается позиционирования по секторам, «Атон» продолжает отдавать предпочтение экспортерам, а не компаниям, ориентированным на внутренний рынок. Инвестиционный фон 2019 г. мало отличается от прошлого года: риск новых санкций со стороны США остается неизменным, что подразумевает минимальный потенциал для укрепления рубля (хотя российское правительство не особенно и заинтересовано в удорожании национальной валюты — в свете бюджетного правила). Следовательно, российские экспортеры должны продолжать генерировать устойчивые денежные потоки, которые будут распределяться между дивидендами и инвестициями.

Условия для компаний, ориентированных на внутренний рынок, будут оставаться жесткими, продолжают аналитики: располагаемый доход россиян по-прежнему будет расти (если вообще будет) очень медленно, НДС будет повышен на 2 п.п. — до 20%, розничные процентные ставки вновь начали подниматься, а доверие как было, так и осталось у потребителей невысоким, что стимулирует скорее сбережения, нежели расходы. Аналитики «Атона» продолжают рекомендовать инвесторам увеличивать долю в отдельных нефтегазовых компаниях («Газпром», «Лукойл»), металлургических компаниях («Полюс», Магнитогорский металлургический комбинат) и интернет-компаниях («Яндекс») ввиду их привлекательных оценок и отличного роста показателя прибыли на акцию. Среди ориентированных на внутренний рынок историй «Атон» указывает на Сбербанк, но предупреждает, что его динамика неразрывно связана с общим настроем инвесторов в отношении России. В акциях второго эшелона, но высокого качества «Атон» выделяет Globaltrans, который также обслуживает экспортеров. Осторожность следует проявлять в отношении инвестиций в ретейлеров и телекомы.

Что касается экономики в целом, то «Атон» ожидает замедления экономического роста в России в 2019 г. Официальные прогнозы роста реального ВВП колеблются от 1 до 1,7% (против 1,7—1,8% в 2018 г.); консенсус Bloomberg предполагает 1,5%. Основной причиной торможения станет увеличение налоговой нагрузки на экономику с 1 января 2019 г. из-за роста НДС с 18 до 20%.

Это также должно способствовать росту инфляции в следующем году: базовый прогноз ЦБ на 2019 г. составляет 5—5,5%.

Личное потребление останется ключевым компонентом ВВП в 2019 г., на него придется примерно 50% от базового прогноза Минэкономразвития. Инвестиции, в основном государственные, как ожидается, станут более заметным источником роста в течение следующих 5 лет — их доля в структуре ВВП увеличится с 21% в 2018 г. до 25% в 2021 г. благодаря расходам на утвержденные в этом году национальные проекты — около 13 трлн рублей в 2019—2024 гг. В 2019 г. эти расходы составят 1,7 трлн рублей, но, как отметило Министерство экономического развития, они будут смещены в сторону второго полугодия.

Рост розничных продаж стабилизировался в диапазоне 2,5—3% в годовом сопоставлении в течение первых девяти месяцев 2018 г. на фоне смешанной динамики реальных располагаемых доходов населения, рост которых в августе ушел в минус в связи с ослаблением рубля. В то же время потребительский спрос поддерживается сильным ростом кредитования, который во втором полугодии превысил 20% в годовом сопоставлении.

Аналитики «Атона» считают, что в 2019 г. есть потенциал для дальнейшего роста потребительского спроса в отсутствие какой-либо существенной девальвации рубля.

Снижение индекса потребительских цен во втором полугодии 2018 г. затормозилось из-за ослабления рубля и объявленного повышения НДС. Инфляционные ожидания выросли, не оставив ЦБ иного выбора, кроме как перейти к ужесточению денежно-кредитной политики. ЦБ прогнозирует рост цен на 5—5,5% в следующем году.

ЦБ скорее всего не будет снижать ключевую ставку с текущего уровня (7,75%) до конца 2019 г. — высоки инфляционные риски, а мировые центробанки будут ужесточать денежно-кредитную политику. Повышение ставки возможно в случае новых санкций и существенной (и длительной) распродажи рублевых активов. Однако, учитывая опыт третьего квартала 2018 г., аналитики «Атона» полагают, что ЦБ может предпочесть успокоить рынок и уменьшить покупки валюты для Минфина.

Макроэкономические прогнозы