Мировая инфляция: отсутствие исторических параллелей создает крайне неопределенные перспективы

Так считают авторы годового экономического отчета Банка международных расчетов (BIS). По их мнению, как минимум потребуется период роста ниже тренда, чтобы вернуть инфляцию к приемлемым уровням. Но умеренного замедления может быть недостаточно.

Экономисты BIS ожидают, что в худшем случае мировую экономику может постигнуть период стагфляции, включающий как низкие темпы роста, если не прямую рецессию, так и высокую инфляцию.

Инфляция может закрепиться

Инфляционные режимы обладают свойствами самоусиливания, отмечают эксперты банка. Такой сдвиг, по мнению авторов отчета, наиболее вероятен, если рост инфляции достаточно заметен, чтобы оставить большой отпечаток на жизни работников и фирм, и если у них достаточно переговорной и ценовой власти, чтобы запустить спираль «зарплата — цена».

И в BIS считают, что есть несколько признаков того, что недавний рост инфляции был заметным. Например, в начале марта резко возросли запросы в интернете о ценах на бензин. И показатели инфляционных ожиданий как для домохозяйств, так и для участников финансового рынка начали увеличиваться.

В то же время условия для более быстрого роста заработной платы и цен, на взгляд авторов анализа, созданы. Они ожидают, что по мере истечения срока действия существующих соглашений о заработной плате работники будут добиваться более значительного повышения заработной платы. В некоторых странах уже предусмотрены положения об индексации заработной платы для защиты от будущих инфляционных сюрпризов.

Влияние конфликта на Украине

Он усиливает инфляционное давление. Основным каналом является повышение цен на сырьевые товары, особенно на нефть, газ, сельскохозяйственную продукцию и удобрения, крупными производителями которых являются Россия и Украина. Некоторые из этих повышений цен — например, на нефть и пшеницу — будут напрямую способствовать инфляции. При этом аналитики BIS считают, что страны с развивающимися рынками (EME) пострадают сильнее, чем государства с развитыми экономиками (AE), учитывая обычно большую долю продовольствия и энергии в корзинах потребления первых. Повышение обменного курса может ослабить давление импортных цен на экспортирующие сырьевые товары EME, хотя эта взаимосвязь, не исключают эксперты банка, ослабла с начала пандемии. Другие повышения цен, например на металлы, увеличат производственные издержки фирм и могут усилить ценовое давление через глобальные цепочки создания стоимости.

Чистый эффект этих факторов может быть существенным, особенно с учетом того, что инфляция уже высока. Оценки последствий повышения цен на сырьевые товары в широком диапазоне стран показывают аналитикам BIS, что повышение цен на нефть на 30% в сочетании с ростом цен на сельскохозяйственную продукцию на 10% — примерно в соответствии с показателями, наблюдавшимися с начала года, — исторически было связано с увеличением инфляции на 1 п.п. в следующем году. Для европейских стран, где цены на газ выросли даже больше, чем на нефть, последствия могут быть более значительными.

Инфляцию — под контроль

Самая насущная задача для центральных банков, считают авторы отчета, — восстановить низкую и стабильную инфляцию, не нанося по возможности серьезного ущерба экономике. По крайней мере, в странах AE центральные банки не сталкивались с этой проблемой десятилетиями. Исторически достижение такой «мягкой посадки» оказалось трудным делом, а стартовые условия во многих отношениях неблагоприятны. В большинстве стран темпы инфляции намного выше, чем обычно, в начале цикла ужесточения, а реальные и номинальные ставки намного ниже. Это позволяет экспертам BIS предположить, что может потребоваться более сильное ужесточение, чтобы взять инфляцию под контроль. В то же время повышение цен на активы и высокий уровень задолженности означают, что издержки производства в результате ужесточения финансовых условий могут быть больше, чем в прошлом.

Заметная роль относительных изменений цен в стимулировании инфляции усложняет политические ответные меры. Аналитики банка пишут, что стандартное предписание учебника состоит в том, чтобы «смотреть сквозь пальцы» на этот тип инфляции, потому что ужесточение, необходимое для его предотвращения, было бы дорогостоящим. Но это предписание предполагает, что результирующий скачок инфляции является временным и не слишком большим. Но экономисты BIS констатируют, что в свете недавнего опыта труднее аргументировать необходимость такого четкого разграничения. Если относительная корректировка цен будет постоянной, а более высокая инфляция вызовет эффекты второго раунда, у центральных банков не будет другого выбора, кроме как реагировать.

Калибровка реагирования предполагает компромисс. Слишком сильное и быстрое затягивание может нанести ненужный ущерб. Но если делать слишком мало, это увеличит вероятность более масштабного и дорогостоящего ужесточения в будущем.

Новая инфляционная среда изменила баланс рисков. Постепенное повышение процентных ставок темпами, которые отстают от инфляции, означает снижение реальных процентных ставок. Это, справедливо отмечают эксперты BIS, трудно совместить с необходимостью сдерживать инфляционные риски. Учитывая масштабы инфляционного давления за последний год, реальные процентные ставки необходимо будет значительно повысить, чтобы умерить спрос. Отсрочка необходимой корректировки повышает вероятность того, что в будущем потребуется еще большее и более дорогостоящее повышение процентной ставки, особенно если инфляция укоренится в поведении домохозяйств и фирм и инфляционных ожиданиях.

Нормализовать политику

Основное отличие от предыдущих лет — более высокая инфляция. В ближайшей перспективе это становится настоятельной причиной для нормализации денежно-кредитной политики, увещевают авторы отчета. Более того, они предупреждают, что неожиданный всплеск инфляции в некоторой степени подорвет ценность долгосрочного долга с фиксированным доходом. Поскольку в 2021 г. он рос намного быстрее, чем процентные ставки, более высокая инфляция помогла ограничить рост отношения долга к ВВП. Однако неожиданная инфляция не является механизмом, на который фискальные или монетарные власти могут или должны полагаться для контроля госдолга в среднесрочной перспективе, считают в BIS. Если бы это происходило неоднократно, неожиданная инфляция могла бы заставить инвесторов требовать значительную премию за риск. А более высокие процентные ставки затруднят нормализацию фискальной политики, аргументируют эксперты.

Большие запасы государственного долга, удерживаемые центральными банками, усложняют ситуацию — они повышают чувствительность общего финансового положения к более высоким ставкам. По сути, они превращают долгосрочный долг с фиксированным доходом в долг, индексируемый по ставке овернайт (процентная ставка по банковским резервам). Эффект может быть довольно большим. Там, где центральные банки использовали такие покупки более широко, около 30—50% государственного долга в крупных юрисдикциях AE действует в одночасье, констатируют аналитики BIS.

Общая картина подчеркивает напряженность между фискальной и денежно-кредитной политикой на пути нормализации. Это может усилить давление на центральные банки с целью сохранения их позиции более гибкой, чем это необходимо, и отсрочить и без того длительное возвращение балансов центральных банков к более нормальному уровню, предупреждают авторы отчета.

Жесткая и мягкая посадки

Источник: BIS