Банк России на этой неделе опубликовал очередной бюллетень, анализирующий ключевые макроэкономические тенденции. Несмотря на замедление инфляции и умеренный рост экономики, сохраняются вызовы: глобальная рецессия, структурные дисбалансы и высокая волатильность финансовых рынков. Потребительский сектор остается драйвером роста, тогда как экспортные отрасли теряют обороты. Инвестиции в основной капитал, хотя и замедляются в 2025 г., продолжают играть критическую роль в трансформации экономики. О том, как эти факторы формируют текущую картину и будущие перспективы, — в материале «ЭЖ».
Согласно данным ЦБ, в I квартале 2025 г. инфляционное давление в России снизилось, хотя остается повышенным. Месячный рост потребительских цен с сезонной корректировкой замедлился до 7,1% в марте (против 7,5% в феврале). Годовая инфляция, однако, достигла 10,3%, что связано с выходом из расчета высоких значений 2024 г.
Ключевым фактором стало укрепление рубля, которое особенно заметно в сегменте непродовольственных товаров. Например, цены на автомобили и электронику снизились на фоне падения спроса и сокращения кредитования. Влияние валютного курса на услуги и продовольствие оказалось слабее: в первом случае из-за высокой зависимости от внутреннего спроса, во втором — из-за роста мировых цен на сельхозпродукцию.
В целом по сегментам наблюдается разнонаправленная динамика:
-
Непродовольственные товары: рост цен замедлился до 1,6% (м/м SAAR), что стало рекордом с 2023 г. Продажи автомобилей упали на 25,3% в годовом выражении, а спрос на электронику сократился из-за ужесточения кредитных условий.
-
Услуги: динамика остается высокой (9,0% м/м SAAR), особенно в транспорте и рыночных услугах. Это связано с ростом зарплат, который пока опережает производительность труда.
-
Продовольствие: цены замедлились до 10,5% (м/м SAAR), но сохраняют повышенные темпы из-за низкой эластичности спроса и роста импортных цен.
Банк России ожидает, что годовая инфляция начнет снижаться с мая, но для достижения цели в 4% к 2026 г. потребуется длительное сохранение жесткой денежно-кредитной политики.
Умеренный рост на фоне структурных сдвигов
В феврале — марте 2025 г. ВВП демонстрировал умеренный рост, хотя и замедлился по сравнению с IV кварталом 2024 г. Основной вклад внес потребительский сектор, поддерживаемый высокими доходами населения. Однако экспортные отрасли, включая добычу полезных ископаемых, столкнулись с падением спроса из-за геополитических ограничений и снижения цен на сырье.
Отраслевая картина выглядит следующим образом:
-
Обрабатывающая промышленность выросла на 0,4% (м/м SA), прежде всего за счет инвестиционных отраслей.
-
Добывающий сектор сократился из-за аномально теплой зимы и снижения спроса на газ.
-
Строительство и транспорт сохраняют стабильность благодаря госзаказам и перестройке логистических цепочек.
Рынок труда: парадоксы стабильности
Уровень безработицы остается на историческом минимуме (2,3%), а занятость выросла до 61,4%. Однако это не привело к синхронизации роста зарплат и производительности. Зарплаты увеличиваются на фоне дефицита кадров, что подпитывает инфляцию в секторе услуг. По данным опросов, компании начали сокращать рекрутинговую активность, что может смягчить давление на рынок труда во второй половине года.
Что касается потребительской активности, то несмотря на замедление кредитования, расходы населения растут за счет роста доходов и сбережений. Продажи в рознице и общепите увеличились на 5—7% в годовом выражении.
Глобальные риски и локальная стабильность
Если говорить о мировых трендах, то в марте — апреле 2025 г. глобальные рынки пережили шок из-за усиления протекционизма. Решение США ввести пошлины на импорт из ряда стран спровоцировало падение цен на нефть, металлы и акции. Индекс Bloomberg сырьевых товаров снизился на 3%, а нефть Urals упала до 58 долл. за баррель.
Для России можно выделить на данный момент основные последствия:
-
Снижение цен на нефть и газ ударило по экспортной выручке.
-
Доходности ОФЗ выросли после решения ЦБ сохранить ключевую ставку на уровне 21%, что отражает ожидания длительного периода жесткой политики.
-
Рубль укрепился до 86,1 за долл., чему способствовали продажи валюты экспортерами и сдержанный спрос импортеров.
В условиях дорогих кредитов компании активно выпускают облигации. В марте объем размещений достиг 1,4 трлн руб., треть из которых пришлась на рублевые облигации с плавающей процентной ставкой (флоатеры). Экспортеры также наращивают выпуск валютных облигаций, хеджируя риски за счет привязки выплат к курсу доллара или юаня.
Аналитики ЦБ считают, что турбулентность на сырьевых рынках сохранится из-за рисков рецессии. Однако ограничения добычи в рамках сделки ОПЕК+ и высокая волатильность цен могут частично компенсировать потери.
Инвестиции в основной капитал
Эксперты Банка России отмечают, что за три года (2022—2024 гг.) произошли структурные изменения — инвестиции в основной капитал выросли на 25,8%, опередив динамику ВВП. Первоначально рост поддерживали добывающие отрасли и логистика, но с 2023 г. фокус сместился на обрабатывающую промышленность.
Ключевые драйверы:
-
Импортозамещение: предприятия вкладываются в замену иностранного оборудования и технологий.
-
Господдержка: программы льготного кредитования и налоговые стимулы.
-
Жесткий рынок труда: роботизация и автоматизация как ответ на дефицит кадров.
Эффективность вложений: скромная отдача
Несмотря на масштабные инвестиции, рост производительности труда остается умеренным. Анализ 88 отраслей показал, что отрасли с высокими вложениями в машины и оборудование не демонстрируют преимуществ в эффективности. Это говорит о том, что значительная часть инвестиций носила замещающий характер, а не инновационный.
Эксперты ожидают в 2025 г. замедление роста инвестиций, тем не менее их уровень останется высоким. Отдача может улучшиться по мере завершения структурной перестройки и формирования новых цепочек добавленной стоимости.
На пути к новой стабильности
Таким образом, как и прогнозировалось большинством специалистов, российская экономика входит в фазу постепенного охлаждения после перегрева 2024 г. Инфляция замедляется, но ее устойчивое снижение требует времени. Потребительский сектор и инвестиции остаются опорами роста, тогда как экспорт сталкивается с внешними ограничениями. Главные вызовы — синхронизация зарплат и производительности, управление валютными рисками и повышение эффективности капиталовложений. Как отметил директор Департамента исследований и прогнозирования Банка России Александр Морозов, «возврат к траектории устойчивого роста возможен только при поддержании жестких денежно-кредитных условий и завершении структурных реформ».
Инфляция и ее компоненты
|
Показатель |
03.23 |
03.24 |
01.25 |
02.25 |
03.25 |
|
% г/г |
|||||
|
Все товары и услуги |
3,5 |
7,7 |
9,9 |
10,1 |
10,3 |
|
Базовая инфляция |
3,7 |
7,8 |
9,3 |
9,6 |
9,7 |
|
Продовольственные товары |
2,6 |
8,1 |
11,1 |
11,7 |
12,4 |
|
Непродовольственные товары |
0,1 |
6,7 |
6,1 |
6,1 |
5,9 |
|
Услуги |
9,7 |
8,3 |
13,0 |
12,7 |
12,9 |
|
% м/м SAAR |
|||||
|
Все товары и услуги |
3,3 |
3,9 |
10,3 |
7,5 |
7,1 |
|
Базовая инфляция |
2,8 |
5,7 |
10,3 |
9,2 |
7,4 |
|
Продовольственные товары |
1,2 |
2,0 |
7,4 |
10,2 |
10,5 |
|
– без плодоовощей |
1,2 |
5,7 |
14,1 |
14,5 |
11,1 |
|
Непродовольственные товары |
1,6 |
3,2 |
5,5 |
3,6 |
1,6 |
|
– без нефтепродуктов |
1,7 |
3,4 |
5,3 |
3,2 |
0,9 |
|
Услуги |
8,2 |
7,3 |
20,8 |
8,2 |
9,0 |
|
– без ЖКУ |
9,7 |
7,3 |
18,7 |
10,3 |
11,9 |
Источники: Росстат, расчеты ДИП
К сведению
Аналитики ожидают более крепкий рубль, более низкую ключевую ставку и более высокую инфляцию
Аналитики, опрошенные ЦБ в период с 11-15 апреля, вновь понизили прогноз по курсу доллара на 2025-2027 гг.
Новые прогнозы по среднему курсу доллара (в сравнении с мартовским опросом ЦБ):
-
в 2025 г. — 95,2 руб. (вместо 98,5 руб.);
-
в 2026 г. — 102,4 руб. (вместо 104 руб.);
-
в 2027 г. — 106,7 руб. (вместо 107 руб.).
В 2025 г. аналитики ждут чуть более низкую ключевую ставку и более высокую инфляцию, но в целом прогнозы по обоим показателям на ближайшие годы существенно не изменились.
Новые прогнозы по средней ключевой ставке:
-
в 2025 г. — 20% (вместо 20,1%);
-
в 2026 г. — 14,3% (без изменений);
-
в 2027 г. — 9,7% (вместо 10%).
Новые прогнозы по инфляции:
-
на конец 2025 г. — 7,1% (вместо 7%);
-
на конец 2026 г. — 4,8% (без изменений);
-
на конец 2027 г. — 4% (без изменений).
В то же время заметно снизились прогнозы по средней цене нефти для налогообложения. Аналитики теперь ждут 60 долл. за баррель вместо 65 долл. на горизонте 2025-2027 гг.